运动鞋服：高成长韧性凸显

        运动鞋服赛道是纺织服装行业中为数不多的兼具一定体量规模、成长韧性及龙头规模效应的赛道，近几年本土运动品牌持续缩小与国际品牌的差距，并在功能提升、国潮崛起、国际化的驱动下持续成长，我们看好运动鞋服赛道和本土运动品牌的长期增长空间。

       摘要

       中长期成长空间显著，国内品牌份额持续提升。据Euromonitor，运动鞋服是中国服装行业增长最快的品类之一，2021年人均支出达40美元，对应2007-2021年CAGR 12.4%，较美日等发达国家仍有提升空间。中国运动鞋服市场集中度不断提升，2021年CR10达78%，国产龙头品牌市占率提升明显，21年安踏体育超过adidas成为中国第二大运动鞋服公司，李宁市占率同比提升1.4ppt至8.2%。分品类看，21年运动服前10名品牌中，国内品牌市占率已超过国际品牌，但运动鞋方面存在差距，反映国内品牌在功能性较强的运动鞋领域仍有发展空间。从收入、净利润和市值角度看，虽然国内公司较 Nike、adidas等国际龙头尚有差距，但受益于中国庞大的市场支持，消费升级驱动运动鞋服渗透率提升，以及国内品牌持续的品牌力、产品力提升，我们认为国内运动品牌具有更高的成长性及增长韧性。

       今年6月以来国内运动品牌终端销售快速恢复。22年3月以来局部疫情影响店铺客流及产品运输，且3月底步入21年国货消费热潮带来的高基数期，国内品牌流水增速放缓。随着6月以来国内疫情好转，运动品牌销售逐步恢复，安踏、FILA 7-8月流水同增单位数/双位数；李宁7月至8月10日流水在高基数下同增10%+；特步7-8月流水同增20-30%/近30%。“618”线上大促带动消费者购买情绪提升，据魔镜市场情报，天猫运动鞋服、户外品类“618”期间销售额同增31%/59%，龙头品牌增速领先。

       功能提升、国潮崛起、国际化是中长期增长驱动力。据贝恩咨询，中国运动人群在购买运动鞋服时重视产品功能和智能科技，安踏、李宁、特步和361度等国内领先品牌纷纷加大创新投入，着力提升功能性表现及科技竞争壁垒。随着我国经济实力增强、国际地位提升，国潮兴起带来国内运动品牌销售热潮，国内品牌积极在产品研发和品牌推广中融入国潮元素和民族品牌概念，提升对消费者的吸引力。国际化方面，国内运动龙头一方面借助收购扩张品牌矩阵，引入海外品牌、发展国内市场；另一方面积极探索本土品牌的出海。我们认为国际化是国内运动龙头公司未来增长看点。

       风险

       疫情反复持续，终端零售环境不及预期，原材料价格波动。

        正文

       中长期成长空间显著，国内品牌份额持续提升

       我国人均运动鞋服消费增长迅速，对比发达国家仍有充分提升空间。Euromonitor数据显示，2021年我国人均鞋服支出达到303美元，对应2007-2021年CAGR 8.3%。运动鞋服是服装各品类中增长最快的品类之一，2021年中国人均支出40美元，对应2007-2021年CAGR 12.4%，在鞋服消费中占比13.4%。但对比发达国家，2021年美国、日本人均运动鞋服支出是我国的10.3倍、2.5倍；美国、日本人均运动鞋服支出占总鞋服支出的比例在2021年分别达到37.7%、19.1%，我国人均运动鞋服消费仍有较大提升空间。


       资料来源：Euromonitor，中金公司研究部


       资料来源：Euromonitor，中金公司研究部

       国内运动服品牌份额快速提升，运动鞋集中度仍有较大进步空间。2012年以来中国运动鞋服市场集中度不断提升，CR5/CR10由2012年的42%/59%提升至2021年的58%/78%，其中国产龙头品牌市占率提升明显，2021年安踏体育已超过adidas成为中国第二大运动鞋服公司，李宁品牌市占率同比大幅提升1.4ppt至8.2%，位列第4。分品类来看，2021年运动服装前10名的品牌中，国内品牌市占率合计达41%，超过国际品牌的36%；但运动鞋前10名的品牌中，国内品牌市占率合计仅25%，国际品牌市占率合计达到56%，反映国内品牌在功能性较强的运动鞋领域仍有较大的发展空间。

        资料来源：Euromonitor，中金公司研究部


        资料来源：Euromonitor，中金公司研究部

        国内运动品牌具有更高的成长性及增长韧性。

       ► 从收入、利润的规模来看，国内运动鞋服公司较Nike、adidas等发展历史悠久、全球化运营的国际运动龙头公司尚有差距，2021年Nike的收入约为安踏体育/李宁的6倍/13倍，净利润约为5倍/9.6倍。

       ► 从成长性来看，受益于中国庞大的内需市场支持，消费升级驱动运动鞋服渗透率提升，加之国内品牌持续的品牌力和产品力提升，国内运动鞋服龙头公司实现了快速的收入和利润增长。2009-2021年安踏体育、李宁、特步国际的收入CAGR分别为20%/9%/10%，净利润CAGR分别为17%/13%/3%；同期Nike和adidas的收入CAGR为8%/4%，净利润CAGR为12%/11%。良好的业绩表现带动国内运动公司市值上行，安踏体育、李宁、特步国际上市以来最高市值达到661/346/54亿美元。

        ► 从在中国市场的表现来看，本土品牌规模快速成长并逐步超越国际龙头品牌，1H22在疫情叠加高基数的挑战下，安踏体育收入规模达到260亿元，超过Nike大中华区收入；李宁收入规模达到124亿元，超过adidas大中华区收入。

       注：Nike数据采用3-4QFY22数据（2021年12月至2022年5月）；安踏体育、李宁主要收入来自中国市场，海外收入占比较低
资料来源：公司公告，中金公司研究部

        ► 从市值来看，截至2022年9月30日，Nike总市值达到1,304亿美元，约为安踏体育/李宁的4.5/6.5倍。2022年以来国际品牌在大中华区表现不佳，市值有所下滑。本土运动龙头安踏体育、李宁、特步国际等得益于良好的成长韧性，市值表现相对稳定，2022年7月安踏体育市值一度超越adidas。


       注：市值统计截至2022年9月末 资料来源：公司公告，彭博资讯，中金公司研究部

        今年6月以来国内运动品牌终端销售快速恢复

        3月中旬起国内品牌流水增长受到疫情和高基数影响。2022年3月中旬开始，局部地区出现疫情影响店铺客流及产品运输物流，且3月底步入2021年国货消费热潮带来的高基数期，国内品牌均出现终端流水增速放缓，安踏品牌3月线下流水同降中单位数；FILA因渠道集中于高线城市的购物中心及百货，受疫情影响更大，3月线下流水同降约20%；李宁、特步品牌3月下半月线下流水增长放缓至约10-20%中段。国际品牌在国内核心零售商之一的宝胜国际4/5月收入分别同降38%/19%，滔搏3-5月流水同比下滑20-30%高段。

       疫情好转后，6月以来运动品牌销售复苏势头良好。随着5月疫情缓和，以及6月上海、北京等多地恢复正常生产生活秩序，运动品牌销售逐步恢复，安踏、FILA品牌6月流水同比增长双位数，7-8月流水同比分别增长单位数/双位数；李宁7月至8月10日流水在高基数下同比增长10%以上（2021年7/8月流水同比分别增长77%/30%+）；特步品牌6-8月流水分别同比增长30-35%/20-30%/近30%。宝胜国际6-8月收入同比分别-15%/-14%/+7%，滔搏6月上半月的日销售规模基本恢复到3月初水平。


       注：滔搏1Q-2Q22数据采用其4QFY22和1QFY23数据（财年截至2月）
       资料来源：公司公告，中金公司研究部

       “618”线上大促带动消费者购买情绪提升，运动品牌快速增长。据魔镜市场情报，“618”大促期间（5月26日-6月20日，同比2021年5月25日-6月20日）天猫平台运动鞋服、户外品类销售额分别同比增长31%/59%。分品牌看，Nike、安踏位居销售额前两名，同比2021年排名显著提升，并分别实现同比249%/160%的高速增长；adidas、FILA、李宁、特步位居3-6名，销售额同比增长4%/14%/25%/42%。


       注：覆盖天猫全部店铺，不含天猫超市、充值卡等；统计时间为5.26-6.20，同比2021年5.25-6.20
        销售额通过销售量*价格得到，未考虑满减、优惠券等，多sku商品可能采集到的价格不能反映商品实际平均成交价格
        资料来源：魔镜市场情报，中金公司研究部


       注：覆盖天猫全部店铺，不含天猫超市、充值卡等；统计时间为5.26-6.20，同比2021年5.25-6.20
        销售额通过销售量*价格得到，未考虑满减、优惠券等，多sku商品可能采集到的价格不能反映商品实际平均成交价格
        鸿星尔克、Asics去年可比数据部分缺失
        资料来源：魔镜市场情报，中金公司研究部

        功能提升、国潮崛起、国际化是中长期增长驱动力

        功能性与科技感是运动品牌产品力获得认可的关键因素之一。贝恩咨询调查显示，中国运动健身人群在购买运动鞋服时高度重视产品功能和智能科技，在消费者需求变化的驱动之下，不论国际还是国内运动鞋服品牌均在加大运动科技领域的布局和创新，Nike作为全球运动行业龙头，持续追求产品研发中的功能性提升和科技创新，自1979年推出Tailwind跑鞋至今，已演变出了Nike Air、Zoom、Phylon、React等多项核心技术。国内领先品牌也纷纷加大产品科技创新投入，着力提升功能性表现及科技竞争壁垒。


        资料来源：贝恩咨询，安踏体育2021年7月投资者交流会公司公告，中金公司研究部

        安踏体育拥有来自18个不同国家和地区的超过200名国际设计研发专家，总计为中国28支国家代表队打造比赛装备，并计划继续加大研发投入，计划在2021-2025年研发投入超过40亿元。公司成功打造多项运动科技，鞋类方面推出“氮科技”中底科技、A-Flashfoam虫洞科技、A-Shock缓震科技等，广泛应用于以C202 GT、KT7为代表的多款跑鞋和篮球鞋；服装方面拥有炽热科技、冰肤科技、动型科技等，其中炽热科技获得德国ISPO TEXTRENDS FIBERS & INSULATION全球精选奖，冰肤科技获得ISPO TEXTRENDS全球前十大奖。

        李宁专利数量累计超500个，并拥有100多项国家级专利，形成了80多个运动科技。鞋产品形成了以李宁云、李宁弧等为首的减震科技和李宁䨻轻质回弹科技，此外䨻材料经过抽丝制作出了䨻丝鞋面材料，比传统MONO纱线更轻24%；服装方面，李宁建立了全面的AT服装科技系统。目前李宁䨻科技平台和李宁弜减震回弹科技已经应用于“飞电”“绝影”“驭帅”等中高端跑鞋、篮球鞋等产品，提升了李宁在专业领域的核心竞争力。

        特步主品牌深耕跑步领域，在2018年建立了中国体育行业首个专门针对科学研究、鞋履设计、研发及测试的跑步科学实验室，并通过与3M、陶氏化学、英威达等国际领先的纤维物料研发商合作，持续加强鞋类产品的新技术开发。专业碳板跑鞋160X系列自2021年3月推出后广受关注，获得《跑者世界》颁发的多项大奖，其中160X 3.0 PRO结合XTEP ACE缓震科技，据第三方权威检测机构SGS，减震性能较同行的Air Zoom Alphafly NEXT%和Adizero adios PRO2提升6%/13%，湿态介面止滑性能提升12%/18%，耐磨性能提升21%/26%。

        361度分别于2019年、2020年推出了鞋底Q3科技平台及整合NFO、QU!KFOAM和QU!KBALANCE 3项科技的三态科技系统，产品专业性和科技感持续提升，其中专业马拉松跑鞋“飞燃”获国际田联参赛碳板跑鞋认证。截至2022年6月，公司共取得274项专利，共有710名技术人员参与产品研发设计。


        资料来源：各品牌官网、微信小程序，公司公告，中金公司研究部

        国潮兴起带来国内运动品牌销售热潮。在我国经济实力增强、国际地位提升的背景下，国民对中华传统文化的认同感增强，2011-2021年国潮文化关注度上升128%。公众对国潮文化的喜爱也拉动了对国货品牌的关注，据《百度2021国潮骄傲搜索大数据》，中国品牌关注度从2016年的45%提升至2021年的75%，其中服饰品类国内品牌关注度增加了56%。此外，京东《2021年度消费趋势盘点报告》显示2021年1月至11月，中国品牌商品销量占比超过70%。
       资料来源：《百度2021国潮骄傲搜索大数据》，中金公司研究部


        资料来源：《百度2021国潮骄傲搜索大数据》，中金公司研究部

        国内品牌积极在产品中融入中国特色文化元素，提高个性化，从而提升对消费者、特别是年轻消费者的吸引力。例如李宁结合中国传统文化和地域特色，推出了雾都大势、少不入川、江左风流等地方特色产品；特步品牌结合少林IP，打造了“机甲武僧”、“古刹涅槃”等XDNA系列主题产品。

        国内品牌在品牌推广方面侧重对“民族品牌”进行宣传，提升品牌声量和热度。典型如“中国李宁”产品线自2018年推出以来，通过具备地域特色的品牌宣传和国内外时装走秀，持续加深品牌背后的国潮精神与民族品牌内核；又如安踏品牌通过连续16年赞助中国奥委会，不断加深品牌与中国奥运精神的连接，并将其转化为“国旗款”产品及冠军门店。


       资料来源：各品牌天猫旗舰店，中金公司研究部

        国际化成为国内公司未来增长看点——在国际化方面，国内运动鞋服龙头公司一方面借助收购扩张品牌矩阵，引入海外品牌、发展国内市场；另一方面也在积极探索本土品牌自身的出海。

        安踏体育于2021年底提出新10年战略“单聚焦、多品牌、全球化”，其中全球化战略主要发挥安踏集团+亚玛芬集团的全球布局优势，一方面促进全球品牌在中国的深耕发展，另一方面推动安踏品牌代表中国运动品牌走向世界。2019年由公司与其他投资者组成的财团收购Amer Sports，旗下包括始祖鸟、Salomon、Wilson等多个国际知名户外运动品牌，在细分市场均有较强的品牌知名度。

        李宁致力于成为源自中国并被世界认可的、具有时尚性的国际一流专业运动品牌，在“单品牌”策略下，李宁目前业务主要集中于中国市场。1H22公司国际市场收入占比约1.5%，主要涉及羽毛球运动业务在东南亚等地区的销售。

        特步国际于2019年成立合资公司收购全球知名专业运动品牌Saucony和Merrell在中国内地和中国香港、中国澳门的运营权，并接连收购了国际时尚运动品牌K·Swiss和Palladium的全球业务。1H22专业运动和时尚运动分部收入分别达1.6/6.3亿元，占集团收入的3%/11%。

        361度自2015年以来积极布局国际市场，主打专业跑鞋，2019年巅峰时期海外收入达1.3亿元，占公司收入的2.3%，海外销售点达2,676家。361度国际线产品性能媲美国际品牌并屡获殊荣，曾多次获得《跑者世界》、ISPO等国际权威机构奖项。定价方面，361度国际线跑鞋产品在美国市场定价110-160美元，欧洲市场定价120-180欧元，接近于Nike、adidas的中高端产品价格带。


        资料来源：安踏体育公司官网，中金公司研究部


       资料来源：特步国际公司公告，中金公司研究部


        注：数据截至2022年7月31日；Hoka即Hoka One One，为Deckers旗下品牌
       资料来源：各品牌公司官网，中金公司研究部

        风险提示

        新冠疫情持续反复，影响公司生产及门店经营。2020年以来的新冠肺炎疫情持续反复，对国内生产经营活动均产生了较大的影响，局部疫情的出现会导致：1）上游制造企业生产和运输受阻，产品生产和送达终端的时间进一步延后，进而影响货品结构和消费者购买欲；2）下游终端门店暂停经营，收入和利润减少的同时带来存货积压等问题。线上方面，2020年初疫情发生后各品牌纷纷迅速转向线上销售，带来线上渠道高速增长，但疫情反复可能对物流运输、快递配送等产生影响，电商渠道的增长在高基数之下表现可能相对平淡。

        终端零售环境不及预期。2H21以来国内部分地区受到天气及疫情影响，线下消费客流出现部分下滑。国内外疫情的持续或对消费者的收入以及消费热情产生影响，给运动鞋服行业的增长带来一定影响。同时1H21出现的国货消费热潮带来了运动鞋服销售的高基数，使得国内运动鞋服行业在2022年的业绩增长存在一定压力。

       原材料价格波动。2020年以来，以棉花、涤纶等为代表的鞋服原材料价格出现了明显上涨。原材料价格的上涨较难完全传导至消费者端，运动鞋服公司需要承担一定的成本上涨压力，从而影响公司的毛利率表现。虽然近期原材料价格有一些回调，但原材料价格的持续波动也会为公司毛利率表现带来不确定性。

        来源： 中金点睛